如何看懂财报002 – 如何找出公司核心收入?

上一篇文章写到为什么在分析股票过程中,我不喜欢用Gross Profit(毛利率,简称GP)这种东西,因为我无法判断里面到底被加入了什么,或没有加入什么。这导致我在询问管理层或者做财务预测(financial forecast)都会觉得非常痛苦,举步艰辛。

虽然有些公司的财务报表会比较贴心,加入了Operating Profit(营业收入,简称OP),但还是那句:你不知道你自己的定义和对方的定义是不是一致。这会影响你对一间公司的财务判断以及无法和其他同领域的公司做公平的比较,因为….

所有公司的定义都可以不一样!

(省略一万匹草泥马奔驰而过的画面)


定义不一样,可以怎么解决?

像我这种疑心病很重的人,所以只好去财务报表把线索找出来,一个个拼凑。废话不多说,我们开始吧!

例子就继续上一篇文章所引用的MyNews Holdings Berhad(简称MyNews)。

MyNews IS.png
来源:MyNews的年度报告

我把MyNews过去4个财政年(MyNews财政年是截于10月,和传统的12月截止不一样)的损益表(income statement)整合在一起,就会看到MyNews过去4个财政年的GP是不断上升,更厉害的是GP Margin不断上升,从2015年的34.2%进步到2018年的38.1%。

换言之,MyNews不但店铺越开越多,而且每间店铺都越来越赚钱。


事实真的是如此吗?正如我前面所说,在income statement里,有很多开销项目和收入都是被加在一起,例如Other income或者Administration expenses,那么MyNews的GP里到底加了什么?

要找到这些项目并不难,只要去财务报表的附注(footnote)和cash flow statement(现金流报表)就会找到蛛丝马迹。

MyNews CFO 2018 (pg74).png
来源:MyNews的2018年财政年年报,第74页

以上就是MyNews的在2018年财政年的cash flow from operating activities(简称CFO)。而cash flow statement 和income statement最大不同就是在cash flow statement里,公司需要调整【非现金开销/收入】和【不同类别的金额】,然后把它们归类在正确的地方,以显示公司真正赚了多少现金,以及现金流入(inflow)和流出(outflow)的真实面貌。

而我已经把MyNews的一些开销和收入项目分别用红色框框(开销)青色框框(收入圈起来。我们可以看到MyNews的Depreciation of property, plant, and equipment在2017年和2018年分别是RM6.0 mln和RM8.1 mln。

这是什么东东?是贬值吗?

对。就是贬值。我们常说汽车是贬值的东西,假设你买一辆RM50万的车,你是需要先支付RM50万的现金,然后你的车每年贬值RM10万,这辆车5年后的市价就是RM0。不过这5年之内,你的现金只流出一次。公司也一样。

而公司在income statement的角度是“成本”思维*。他们认为这辆车的贬值就是它的【使用成本】,也就是一年RM10万。因为如果公司在一年后就把车给卖掉,那么它就可以收回RM40万(RM50万减去RM10万贬值),公司在汽车的开销只是花了RM10万。

所以,公司买任何仪器或建筑物(包括家私摆设和电脑),他们只会在income statement呈现depreciation expenses(贬值开销)而不是他们购买这些设备的价格(那个是出现在cash flow statement)。

像在MyNews的案例里,他们直接把depreciation expenses加在某一个开销项目里,所以你不确定到底它是被丢进cost of sales还是administration expenses里,还是两者皆有。

也因为MyNews没有income statement里显示depreciation expenses到底是多少,所以你只能去到cash flow statement里面找**。

其他的项目我就不怎么解释了,因为都算蛮直接了当的意思,不像depreciation expenses这么迂回麻烦。

*因此,公司在income statement里的【盈利/开销】和【收到/支付的现金】是不一样的,因为不是每笔生意都是现金交易,有很多是赊账,所以会出现【有盈利却没现金】,甚至是【有开销却还没支付现金】的情况。

**公司的cash flow statement里有3种类别,分别是operating,investing和financing。公司会衡量一笔【现金开销/收入】是属于哪一个类别,然后进行调整。至于怎么分门别类,我会再写文章讲解。


在footnote要怎么找?

除了在cash flow statement里,我们还可以去MyNews的footnote里找出其他的开销,像是这些:

MyNews Inventories 2018 (pg104).png
来源:MyNews的2018年财政年年报,第104页

在footnote 9的inventories(库存/存货),你可以看到2017财政年和2018财政年,MyNews单单是买货物的开销就分别花了RM205.3 mln和RM239.9 mln,目占据了MyNews绝大部分的cost of sales。

因此,从这种方式我们可以知道MyNews在算自己的GP时,主要就是看原材料和物品价格。那么当原材料价格上升,MyNews又无法转嫁给消费者的话,它的盈利水平就会压缩许多。

MyNews PBT 2018 (pg108).png
来源:MyNews的2018年财政年年报,第108页

在footnote 21的profit before tax(简称PBT),你可以看到MyNews在员工宿舍花了不少钱,除此之外,他们也有租赁收入(warehouse rental income)。

MyNews Staff Exp 2018 (pg110).png
来源:MyNews的2018年财政年年报,第110页

在footnote 25的employee’s benefits expenses里,你可以看到MyNews在员工身上开销花了多少钱,以及他们的董事部人事开销是多少(如果你知道他们的员工数量,就可以拿来除开,就大概可以判断他们有没有“亏待”员工)。


整合之后…

我们通过cash flow statement和footnote的整理就可以找到MyNews很多开销和收入的细节。我们把这些项目加起来后和income statement所显示的数目来进行比较,就会知道有什么开销或收入金额是没有详情的。

income statement adjustment.png
来源:MyNews的年度报告

我把那些和MyNews日常营业活动有直接关系的开销金额highlight成红色。从它过去4个财政年,有RM11.7 mln到RM24.7 mln的开销是没有详情的,所以我们也很难判断这些开销和日常营业有没有直接关系。

有些想象力比较丰富的朋友可能会怀疑公司是不是在账目做手脚?

要声明一点,单凭这些数据是不足以论证【账目做手脚】的罪名。

因为这些【没有详情的开销】的数目和开销总额比起来是比较小,不到10%。再来,这些【没有详情的开销】是和营业额一起同步增长,所以很有可能是一些太过于琐碎的开销项目,所以公司没有列出来而已。

如果有机会出席股东大会,身为股东是有权利发文,尤其当你看到【没有详情的开销】的金额很大,或者太没有规律了,让你无法判断。通常业务简单直接的公司,例如消费股,都不会出现这种让人头昏脑胀的金额。所以记得,股东大会不是给你免费吃喝,而是让你去查看自己的“公司”是不是有好好善用资金。

至于【没有详情的收入】的数目则不多,所以我就把重心放在【没有详情的开销】上。


那么,核心收入是?

在这之前,就要介绍一个概念——EBIT(earnings before interest and tax expenses),换句话说就是公司在还没有支付【税务和贷款利息】之前的【营业收入】。因为每间公司都是要缴税的,而且每间公司或多或少都会借钱。所以,如果我们用『哎呀,这间公司今年比较会赚钱,因为缴税比较少』是不怎么公允的评价。

同理,如果公司把现金放在银行赚取FD利息的话,我也不认为是属于【核心收入】,除非是公司的生意模式就是靠赚FD利息来生存。所以我在计算公司的营业能力就不应该让这两种开销来左右我们的判断。

所以,我对【核心收入】要求是比较苛刻。

MyNews Adjusted IS.png

经过一番整理后,就可以看到MyNews在过去的4个财政年的EBIT(青色那一行)是从RM29.1 mln成长到RM54.8 mln。看起来好像进步神速。不过如果我们把EBIT金额除以revenue的话,我们就看到其实MyNews的EBIT Margin在过去3个财政年(2016-2018)都是维持在14.0%左右的水平,和文章一开头不断成长的GP Margin趋势不一样。

为什么会这样?很多有可能在MyNews 的成长过程中,确实在物品采购方面是有办法控制成本,不过在员工开销方面却压不住,可能是最低薪金导致,或者他们新开店铺的平均员工人数比较高,所以新店铺的成本是比较高?

关于这些事情,你可以问管理层,也可以自己去实地考察。如果发现MyNews新开的店铺成本是比较高的话,就要思考他们开越多分店的话,将会把EBIT margin拉低到什么水平?而这些都会影响你对他们未来的盈利预测和投资判断。

不管是哪一种原因,你起码不会盲目地看到公司的GP在上升,就以为MyNews的营业收入是持续上升,最后投资打水漂。

这些,都是有助于我们更深入了解一间公司的商业模式(business model),也更有利于我们拿MyNews和其他竞争对手比较(例如7-11)。

当然,到底什么开销项目或者收入应该和公司营业有关系就看个人定义,是见仁见智的,没有太绝对的对错。关键是,在比较不同的公司时,都应该用同一个标准。


关于如何找出公司核心收入的“教学”暂时就这么多。

祝大家投资愉快。

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