金融观点012 – 熊市来临的先兆?

阅读时间:15分钟

相信很多人已经在关注一个很重要的股市信号,那就是inverted yield curve(倒挂收益率曲线)的出现。

Yield curve这种名词来自债券市场。债券和股票不同,里面涉及很多宏观经济层面的细节,加上很多理论有点拗口,债券的逻辑也比股票的逻辑更饶,所以不是很多人掌握得到。就连我自己,每次看到债券相关内容都要全神贯注才能看得明白。

债券和我们熟悉的借据差不多,当有陌生人和我们借钱,为了防止赖账,双方签下借据,说明借贷本金、期限、利息、利息偿还频率等等细节。而债券和借据最主要差别,就在于前者可以任意买卖,拿着债券的那方就可以向借钱那方索取利息和贷款本金。

因此,为了给每一张债券更好的订价,我们需要一个衡量标准,而公认的衡量标准就是国家债券,因为国家的信用指标是最高。如果可以印制钞票的国家都会赖账,那么全部人都会赖账。所以当你借钱给国家,1年收3%,那么你借钱给别人就不能低于3%。


那么发放债券应该付多少利息?

我们弄出了yield(收益率)这种东西,简单来说就是债券的利息除以债券的价格。

假设2019年1月1日,一张1年的债券价格是100块钱,而债券利息是5块钱,那么1年的yield就是:

5 ÷ 100 = 5.00%*

不过,这个yield不是固定的,因为债券的价格就像股价不是固定。要注意的是,债券的利息和yield是不同的。债券的利息是不变的,但是yield却是会改变。

假设2019年1月2日,这张1年的债券的价格上升到101块钱,那么它的yield就是3.96%*,减少了104个基点(basis point)。也就是说,如果你x现在这一天要发放1年的债券,你只需要付3.96%的利息就好。

【旧债券的yield】是【新债券的利息指标】。

来源:彭博社

因此,每天的yield都会有所变化,我们把每个交易日的数据整合起来,就会形成一个长长的线,命名为yield curve了(所谓的收益率曲线)。而国家债券的yield curve自然就是任何人想要发放年债券的主要参考指标,如上图所示,如果美国政府发放10年债券就是参考这个指标。


那么inverted yield curve是什么?

一般来说,短期债券的收益率应该比长期债券来得低,因为更短期限意味着更低风险。而inverted yield curve就是当【短期债券收益率】高过【长期债券收益率】。

Inverted yield curve出现有几种信息,最主要的就是资金短缺。怎么说?

假设你今天需要一笔钱作为生意周转资金,只想要借1年就够了。你联络银行要借钱,结果银行和你说现在借贷1年的利息是5%。你觉得这个利息太高了,问银行有没有更低利息的贷款配套,银行和你说:有,你借10年,这样的话利息就算你3%。

3%的年利息看起来虽然比5%更低,不过一借,你未来10年都要付3%利息给银行,你的利息总成本是30%!比5%更高。更重要的是,你根本就不知道自己的生意能不能撑得过1年,鬼才要借这么久。所以,即使5%贷款利息很高,你也忍着痛借了。

当越来越多人想要借【更高利息的短期贷款】,而不要借【更低利息的长期贷款】,就意味着他们短期内没有应急资金,对未来前景也比较悲观。当越多人要短期贷款,市场上的资金就会被迅速榨干,最后演变成只有出得起更高利息的人才可以借短期贷款。

这,就是inverted yield curve的诞生。

因此,inverted yield curve也被称之为市场警钟,当这个警钟变成丧钟,不管你是什么价值投资还是技术面大师,纷纷都要被这场海啸冲击。所以,inverted yield curve也是许多投资经理和经济学家高度关注的指标。


那么,美国现在的情况是?

不久前,在2019年8月26日,美国的10年债券和2年债券的yield差别就正式呈现负数,也就是所谓的inverted yield curve。上一次出现负数是在2006-2007年。

来源:彭博社

那么,美国股市是不是要崩盘了。因为造成inverted yield curve还有其他原因,那就是短期利息太高。在2019年9月18日,美联储主席宣布降息25个基点,美国10年和2年的yield curve差距就恢复到正数水平,虽然还是非常接近。


为什么美联储降息有帮助?

你就想象一下自己住在海边,你最担心就是海水越来越高,最后把你的住家给淹没。你有一个朋友住得比较高一点,不过还是很担心海水升高。

在一个风和日丽的早上,造物主心血来潮,把海平面升高3米。所有住在海边的人,不管是单层还是双层豪宅,一律被淹掉3米。

Don’t Fight the Fed的名言就是这么来的,美联储在债券市场的地位就像是造物主。

当然,这个只是比喻手法,美联储并不是这么得空心血来潮就玩弄海平面,他们也不是喜欢喜欢就可以乱来。


美联储注重什么?

这个有很多说法,不过我最近看到一份材料是认为美联储长期注意的,不是特朗普的推特,而是通货膨胀率。

来源:美联储官网

换言之,他们真正关心的是美国通货膨胀率有没有达到2%。当人民的薪水涨幅超越国家GDP成长率,就会出现通货膨胀率。所以,当通货膨胀率低于2%,美联储就会想要降息;反之亦然。

来源:inflationdata.com

从上图可以看到,美国今年的通货膨胀率处于2.0%左右的水平。坦白说,美联储对于要不要大幅度降息,并没有很明确的立场,所以该主席多次拒绝降息是完全可以理解。对于这个举措,特朗普当然是超级不爽,因为他要的是股市大起,然后连任总统。只能说,大家的利益不同。


讲这么多,美股是不是要崩盘?

我相信美联储如果降息的话,美国股市可以再跑多一会儿,但问题是:还可以持续多久?

过去将近10年,美国股市表现的确强劲,也成了许多“投资大师”不断鼓励大家投资美国市场的主要原因。不过,他们并没有告诉你,有许多涨幅都是通过股票回购(share repurchase)的方式达到。

来源:彭博社

也就是说,这些牛市都是通过企业活动(corporate action)完成。而这些企业之所以有这么多钱回购自己的股票,其中一个很重大的助力就是美联储造成的低利息环境。上图也只是S&P500的企业每个季度回购股票的总值,有人算过,从2010年开始,S&P500企业一共花了将近USD3.5 tln来回购股票,相当于3.5间苹果公司!

所以我很但心美联储升息。如前面所提到,当薪水涨幅高于GDP成长率,会出现通货膨胀率。这道通货膨胀率的方程式,是可以用在经济发展和衰退时期。

而薪水涨幅往往是一个滞后指标(lagging indicator),通常先是经济衰退,GDP负增长,然后企业偿还不到债务,然后破产重组裁员,人民的薪水才会受到影响。因此,会出现那么一段【GDP衰退,薪水还没衰退】的时期,这个时候,通货膨胀率就会大幅增加,美联储就会要出手升息。随之而来的就是美股的螺旋式下滑,进一步强化经济衰退趋势和美联储升息的必要。

或许有人会问:经济衰退,美联储不是应该降息吗?

没错,美联储是会降息。不过他们选择出手的时间点,需要先考虑很多事情,因为每降低25个基点,就少了一次降息机会。更重要的是,低利息不一定可以刺激经济成长。是先有【可行的投资机会】,才会产生【借贷的需求】。而不是因为银行利息很便宜,所以你就会去借。


总结:继续关注 inverted yield curve,减少自己的借贷,确保有足够应急资金。选好优质的股票,耐心等待这一轮的熊市吧!

祝大家投资愉快~

*其实债券yield的更准确算法是yield-to-maturity,而不是 直接用利息除以本金。不过,为了简单说明,所以就用比较简单的方式。有兴趣的朋友可以打开excel把以下方程式输入=RATE(364/365,5,-101,100,0),就可以算得到3.96%。

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